简评和投资建议
   
1.2017年收入增长7.35%至139.81亿元,综合毛利率增1.56个百分点至22.56%。报告期末,公司注册会员近530万人,已实现线上线下通用,会员销售占比53.87%。2017年公司稳步展店的同时,通过收购低成本拓展异地市场,推进中三星战略:新增各类门店26家,包括收购包头百货大楼52.65%股权旗下5家百货店和10家超市:①新开大型综合卖场1家,即欧亚新生活购物广场(24.06万平米,租赁);②新增购物中心/百货合计7家,其中吉林2家(长白山保护开发区欧亚购物广场,1.74万平米,自有)、内蒙古5家,③新增超市17家,其中吉林6家、内蒙古11家;
   
④新开餐饮店1家。截至2017年底,公司共经营133个门店,其中购物中心(百货)38家,大型综合卖场3家,连锁超市73家,其他经营部门19个;购物中心、大型综合卖场和超市建面357.43万平米,其中自有308.75万平米占比86.38%。
   
分行业(表1),
   
(1)商业收入113.91亿元,同比增长4.24%,毛利率增加0.70个百分点至10.98%。收入增长主要来自新店增量以及主力门店稳定增长:欧亚卖场业态组合丰富,引入新消费理念,收入增长8.92%至35.34亿元、净利润增长23.41%至3.67亿元;欧亚车百收入增长5.01%至25.58亿元,净利润增长17.51%至7248万元,两者合计贡献权益净利润1.86亿元,占比公司归母净利润61%。
   
(2)房地产收入大幅增长56.58%至6.61亿元,主要来自济南欧亚大观房地产、乌兰浩特富立置业等地产项目,毛利率减少5.74个百分点至22.99%;(3)租赁服务收入同比增长14.96%至19.06亿元,毛利率增加1.71个百分点至90.69%;(4)物业租赁、旅游餐饮业收入各1514万元、847万元,毛利率各96.25%和91.22%。
   
分业态,购物中心(百货店)收入73.9亿元,同比增长0.13%,毛利率增加0.62个百分点至19.77%;大型综合卖场收入39.24亿元,同比增长12.94%,毛利率增加2.86个百分点至27.86%;连锁超市收入19.21亿元,同比增长12.7%,毛利率增加0.89个百分点至19.37%。
   
分经营模式,自营收入31.09亿元,同比下降13.1%,毛利率增加2.38个百分点;联营收入83.12亿元,同比增长13.09%,毛利率增加0.15个百分点;租赁收入18.76亿元,同比增长13.14%,毛利率增加1.53个百分点。(分业态、分经营模式数据为主营业务收入中的商品流通行业收入及其他业务收入,不含主营业务收入中的房地产收入、物业租赁收入及旅游餐饮业收入)。
   
2.2017年销售管理费用率增加0.92个百分点,主要来自新店增量。其中销售费用率3.85%,同比增加0.45个百分点,主因人工费用以及新店广宣费;管理费用率8.85%,同比增加0.48个百分点,主要来自折旧费、电费及租赁费。因借款增加,财务费用增加7028万元至3.59亿元,费用率增加0.35个百分点至2.57%。整体期间费用率为15.27%,同比增加1.27个百分点。
   
3.子公司利润快速增长,致净利润增长7.13%,但归母净利润下降6.75%。毛利率改善基本抵消了费用率增加,公司利润总额增长9.95%至8.44亿元;有效税率增长1.91个百分点,净利润增长7.13%至6.1亿元;但因欧亚卖场、欧亚车百等子公司净利润快速增长,带动少数股东损益大幅增长25.86%,致归母净利润下降6.75%至3.05亿元,扣非净利润下降11.90%至2.75亿元。其中,地产利润主要来自济南欧亚大观园房地产、乌兰浩特置业子公司,合计约贡献权益净利3400多万元。
   
4.2018年计划新开9家门店,保持稳健扩张,包括大型卖场及购物中心2家(欧亚汇集一期、济南欧亚大观商都乐活城)、超市5家(民康路店、中海寰宇天下店、万豪世纪广场店、东南湖大路店、海南儋州店)、其他经营门店2家(公主岭冷链物流园、北京时尚宾馆)。其中,欧亚汇集位于欧亚卖场南侧,定位城市形象动态博物馆,集旅游、文化、休闲、娱乐、特色餐饮、演艺、怀旧、交流的多元化等社会功能与服务,涵盖商业博物馆、民俗村及恒定春夏秋冬馆等为一体的新式大型商贸旅游区。
   
对公司的判断:
   
(1)充足的防御性:经营区域为长春和吉林省其他二、三线城市及低成本(股权收购)进入沈阳、济南、郑州等城市,受宏观经济波动及电商影响小,在省内具有垄断性及品牌效应;拥有38家百货门店、3家大型综合卖场和73家超市门店,约309万平米自有物业,物业网点价值高。
   
(2)潜在的高成长:储备项目丰富且投入成本低;随着小三星战略格局成型,预计将向中三星战略拓展,重点布局中原地区。
   
(3)高管增持驱动利益一致,分红传统优良:公司董事长与高管自09年以来持续增持公司股份。截至目前,高管合计持股比例约2.6%,其中董事长曹和平先生继4Q17增持至2%后,1Q18再次增持至2.14%;公司上市以来累计分红7.88亿元(分红率29%),且自2013年来每年现金分红超过5000万元,提供稳定投资回报。
   
(4)各项估值指标处于行业低位,从二级市场和产业资本角度,均具有较高安全边际。目前37亿元市值对应预计的2018年收入149亿元和净利润3.13亿元,PS仅0.25倍、PE仅11.8倍,均处行业较低水平。
   
更新盈利预测。预计2018-2020年净利润各为3.12亿元、3.24亿元、3.50亿元,同比增长2.19%、3.89%、8.11%,EPS各1.96元、2.04元、2.20元;考虑公司较高重估价值,给以2018年18倍PE,对应目标价35.29元,维持“买入”投资评级。
   
风险提示:外延扩张(主要是跨省)的培育期拉长风险;地产销售确认的不确定性。